宏观调控下，地根、银根的收紧扼住了地产商的咽喉，地产商面临缺地、缺钱的重重压力；外资纷纷进入中国地产；国内大开发商也纷纷通过发债、上市、增发进入新的融资之旅，加固资金链，并开始谋划同业并购、战略扩张。在这样的背景下，合生创展此次大幅出让股权、募集巨额资金的动作，更加显得耐人寻味。

　　合生创展董事总经理兼行政总裁武捷思与董事会主席朱孟依对于此次的扩股融资皆表达了同样的观点：“集资所得款项可以强化集团资本结构，并受惠于他们在金融及房地产方面的专业知识及经验。”

　　而据合生创展公告显示，朱孟依持有合生创展63750万股股份，持股比例由63.56%下降至52.97%，淡马锡、老虎基金各持有10030万股，持股比例各为8.33%。公告称：“此举是为了引进策略投资者，维持长期紧密投资关系，提高管理水平和声誉，所得款项偿还本公司部分现有债务和一般运营资金及扩展中国物业业务”。这句简单的声明至少包含了深远的含义，比如应急还债，低潮时期加大投入，以及进行业务收购。

　　10亿港元或为救急资金

　　对于合生发股募集资金10亿元，更多人倾向于“是用来应急还债”，而不是“金融地产”的猜测。

　　目前银行针对房地产开发贷款的规定甚严，而合生与珠江投资已开发的待售面积在全国位居首列。目前为止，合生在北京还有近70%的可销售面积没有出售。这意味着合生资金链吃紧在所难免。

　　如果合生眼下正缺10亿港元资金解困，那么“同门兄弟”、实力不俗的珠江投资应该完全有能力给予支持。否则只有一种可能，就是珠江投资资金状况也并不尽人意。有消息称，全长97公里、初步预计投资达150亿元的广深第二条高速路即将全面动工，而珠江投资也是主要参股投资者之一，加上近几年该公司先后投资筹建的数个大型电厂或电站，无一不是动则投资过百亿的生意。

　　尽管银行业人士没有直接证实“10月份银行将强制处置拖欠贷款项目”这一传闻，但明确表示“涉嫌拖欠贷款的地产商，银行以后就不可能再与他们合作”。 

　　根据合生2004年年报显示，合生2004年末现金流是9亿港元，比2003年增长6亿港元，“主要是由于上海及天津新发展计划预售产生”。而央行最近在报告中建议取消房屋预售，这对于那些依靠资金滚动开发的房地产商来说，用于取信于银行的现金产生来源被掐断，资金压力立刻倍增。与此同时，合生年末负债又增加23亿。

　　合生所发新股带来的资金大体相当于之前现金流一倍。10亿港元的“偿还本公司部分现有债务”责任当为这部分负债而来。

　　2004年的合生创展业务分布是，广州54%，北京33%，上海和天津分别为7%和6%。据一位对合生创展有一定接触和了解的广州房地产经理人透露，目前合生广州楼盘由于销售放缓，房款回收慢，累及在建项目不得已开始放慢。因为合生是建筑行业出身，大部分工程都自己做，现金少、缺乏原材料，采购支持不足就没法赶工期。他认为，目前房地产开发商资产负债率都非常高，不仅是合生与珠江投资，对于房地产商来说，大家都是首次遭遇如此严峻的宏观调控下的生存形势。虽然开发商不愿承认自己资金紧张的局面，但上市招股的艰难与难堪已经使外界一目了然。    

　　毫无疑问的是，相对于目前香港股市的强劲表现，合生创展对于筹资机会的选择的确非常恰当。但无论是融资还是几个月前所宣布的合并“同门兄弟”公司珠江投资，都肯定不仅仅是为了争夺所谓的“中国房产第一”，这只是媒体一般意义上的简单猜测，因为这不符合朱孟依一贯的低调做事与做人的风格。

　　物流地产充满变数

　　另一种观点认为，合生募集资金是在为高风险的物流地产未雨绸缪。

　　此前，珠江投资方面称，公司有意今后重点发展商贸物流投资业务，规划在10年内打造京津、华东、华南、华中、西南五大产业物流港，总投资将超过百亿元。此外，珠江投资还将以“创展商贸”产业物流港为载体，携手合生创展，打造全国中心城市20个左右的大型商贸城、技工贸一体化产业园区，广州、上海、武汉的物流项目也将于今年下半年启动。

　　上述那位接近合生的经理人在接受记者采访时表示，合生是一流的中国房地产公司，合生的产品路线总体是比较稳健的，在大环境相对艰难的情况下，合生、珠江投资也可能凭借其住宅产品整体水平度过难关。但是，不确定的麻烦可能来自那些地产巨人们前段时间积极鼓吹的物流地产。物流地产的核心在于以物流的概念从政府那里拿到价格低廉的土地进行包括住宅在内的综合开发，并能够持久获利及取信于投资市场。

　　该人士称，目前华北地区和华南地区及华东地区的商业环境和功能定位不一样。尽管商业物流的集散地作用看上去可能很美，但实际则有太多不确定因素。比如华北地区总体没有华南地区的传统商业地位和环境，而物流地产又具有立竿见影的特点，赢利与否很快就见分晓。如果成功则获得巨大商业利益，失利则相当难以补救。对于合生珠江来说，暂时的资金困难都是可以克服的，但超过百亿投资的物流地产却是不确定的投资，充满变数。 

　　又一个金融地产？

　　淡马锡旗下的Aranda基金及老虎环球基金承诺，自完成认购之日起，分别在6个月期间或12个月期间不出售认购的新股。另外，每家公司将各派一名非执行董事加盟合生创展董事会。

　　前段时间，有业内人士认为，国际上的房地产公司及基金，最看重的就是土地储备。以合生在国内地产界的地位，合生最终引进的战略投资者，一定是国际知名的地产商或基金，而事情的发展很快证明了事实的确如此。宏观调控对于手握重金的企业来说，正是攻城略地的大好时机。那些缺乏核心竞争力的企业最终可能不得不关停并转，大企业则可借机以较低的成本兼并重组，迅速扩张。

　　6月30日，万科与新加坡政府产业投资公司(GICRE)签约组成注册资金1亿美元的合资公司，被舆论认为是打通了一条高效的海外融资通道。一个星期之后，中海地产通过其母公司中国海外发展有限公司成功发行3亿美元(约合25亿元人民币)7年期无抵押债券，成为中国第一家成功取得国际评级及在国际市场发债的房地产公司。中海手中的流动资金借此增至人民币60亿元以上。

　　经过最近20年的曲折发展，中国房地产业的主流发展模式正在从建筑产业时代进入金融产业时代。

　　2004年万科第二次发行可转换债券，融资金额19.9亿元，这使万科成为中国目前惟一一家发行第二只可转换债券的公司。同年，万科与新华信托合作，先后发行4.6亿元的“集合资金信托计划”。

　　相比之下，合生创展在融资方面却缺乏建树或者说“并不积极”，而武捷思的到来似乎把合生顺理成章带入另一条发展轨道。

　　武捷思历任中国工商银行深圳分行行长，主管财政、税收、金融、证券和银行工作的深圳市副市长，并直接参与广东国际信托公司破产及粤海债务重组等化解金融风险的活动，与不少海外著名投行及金融机构打过交道。合生创展广州公司副总经理薛虎告诉记者：“合生内部普遍认为，没有人比武总更适合合生总裁这个位子。所以合生总裁的位置在前任总裁谢世东离任后一直空缺至武总接任”。

　　而华润香港一位高层也曾私下向记者形容朱孟依的雄心：“朱孟依确实不得了，他居然和我争包钢。”（王福民）